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理查德·W·费希尔演讲，行长兼首席执行官（2005–2015）

货币政策评论

在 DTN/The Progressive Farmer 农业峰会 2013 上的讲话：“我认为，美联储应尽早开始缩减债券购买规模。为使市场能够消化这一政策转向、尽量减少波动，我们应制定一份清晰明确的日程表，稳步减少购买，直至降为零。”

2013年12月9日芝加哥

PDF 演讲稿

谢谢你，Urban（Lehner）。

1990 年的大部分时间里，我住在东京，当时 Urban 是《华尔街日报》驻当地的分社社长。他让我了解日本，引导我摆脱美国分析人士当时普遍持有的刻板看法，并带我深入研读日本文学和历史。后来我担任美国副贸易代表、与日本谈判时，这些都让我受益匪浅。只有 Urban Lehner 才能写出《让我们来谈谈日本火鸡和其他故事……》这样的杰作。[1] 他对日本独特性的深刻理解令人钦佩，过去十年来，他担任《DTN/The Progressive Farmer》敏锐的编辑，工作同样出色。Urban，谢谢你的友谊与见解。

赞颂诺曼·博洛格

你或许会好奇，为什么我如此爽快地接受 Urban 的邀请，在这个寒冷的 12 月来到这里，向这群杰出的农业领袖发表讲话。通常，我和联邦公开市场委员会（FOMC）的同事会把农业发展情况的评论交给我敬重的同事、堪萨斯城联储行长 Esther George 及其能干的团队。我保证，我这么快接受 Urban 的邀请，与我急于今晚在士兵球场看达拉斯牛仔队痛击熊队几乎毫无关系。不过，我与各位以及农业的联系确实来自体育运动：不是 NFL 橄榄球，而是少年棒球联盟。

正如 Urban 所提到的，我在墨西哥城长大。我在那里参加了 Leones（狮子队）的少年棒球联盟。我的教练是诺曼·博洛格。我想，在座没有人不知道并敬仰这个名字。1970 年，诺贝尔委员会依据确凿的成就和真正的功绩授予和平奖。我认为，委员会的颁奖词最能概括诺曼·博洛格对人类的贡献：“在这个时代，没有其他任何一个人”像他那样“帮助为饥饿的世界带来了面包”，而这要归功于他培育出的基因独特的“半矮秆”小麦品种。[2] 我认为，诺曼·博洛格的“绿色革命”取得的成就再怎么强调也不为过：他将科学应用于农业，使数十亿人免于饥饿。

博洛格在墨西哥工作期间，利用洛克菲勒基金会的资助培育出了这些小麦品种。他不在实验室或田间工作时，也会让儿子 Billy 和我坐上拖拉机，或者在墨西哥城执教我的少年棒球队。

这些年来，我一直与博洛格一家保持密切联系，也常在家人共进晚餐时谈起我的教练。有一年，他来到我女儿 Alison 在达拉斯的学校 Hockaday，在低年级学生集会上演讲。女校长开场时问女孩们，是否有人知道博洛格先生为何获得诺贝尔和平奖。Alison 立刻举手。她以为是“因为他执教少年棒球队”。

诺曼·博洛格于2009年9月12日去世。就在那一天，我们这群在墨西哥城长大的少数美国佬中，又一位成员——俄克拉荷马州立大学的Bill Raun教授——前去探望自己的偶像，并向他展示了自己研发的最新款手持设备GreenSeeker。这种传感器可供任何农民在田间使用，轻松确定应当施用多少肥料和氮肥。[3] 博洛格表示认可。事实上，他去世前说的最后一句话是：“把它带给农民。”

很荣幸您给我这个机会，让我今天在这里“把它带给农民”。

在农业领域，治愈高价的良方是……高价

正如Urban所提到的，在加入美联储之前，我曾担任美国副贸易代表四年，花了无数时间试图解决棘手的农业贸易争端，对手不仅有日本，还有许多其他国家。因此，如果您允许我怀着怀旧之情，暂时偏离当前央行行长的角色，我想借此机会简要谈谈农业领域的最新发展，然后再分享我对经济前景和货币政策的个人看法。

我们正在看到小麦和玉米价格大幅且持续回落。我预计大豆价格也会跟着下跌，动物蛋白来源的价格也会如此，这些动物蛋白是由这些基本植物性粮食作物生产的。我们迎来了小麦和玉米的大丰收，也大幅增加了大豆种植面积。我说的“我们”，不只是指美国，也包括我所说的全球化粮仓，其中有美国、黑海地区、加拿大、澳大利亚、拉丁美洲及其他种植区。这些地区在高价持续一段时间后，都以惊人的产量作出了回应。这些高价普遍被归因于中国等国家需求激增；随着后冷战、后毛泽东时代的繁荣发展，这些国家沿着蛋白质消费阶梯不断向上攀升。

从经济学角度看，这其中有值得吸取的教训。首先，农民关于价格走势的经验法则依然成立：治愈高价的良方是高价。昼夜更替，农民在诺曼·博洛格创新成果的不断迭代以及Bill Raun等人研发的易用新技术的帮助下，会对农作物价格因需求拉动而上涨作出响应，扩大种植和收成，而且往往会过度扩张。这无疑是你们在这次“平抑波动的策略”峰会上会探讨的现象。

在考虑可能采取的策略时，我希望你们记住以下几点：

自由贸易对各地农民都至关重要。保护主义是通往经济地狱最稳妥的道路。我们需要一个全球粮仓，也希望美国农民以及所有让各地耕作成为可能的美国相关产业——从大型农机制造商到化肥和农业综合企业——既能在全球各个市场竞争，也能在本土市场与外国公司竞争。在竞争中，人会更机敏，实力会更强。在一个开放竞争的世界里，我坚信我们的生产者和企业会不断胜过其他对手。
重要的是，必须负责任地推进 Borlaug 的基因改造革命。否则，已经实现的更自由贸易体制可能受到威胁，也可能被利用来煽动保护主义。我特别想到当前的情况：数百万吨玉米滞留在中国海岸外，表面上是因为其 GMO（转基因生物）特性而被拒之于中国市场之外，尽管它已获包括我们自己在内的其他主要市场接受。我无意与环保人士和环境保护主义者争论；我只是想建议，你们可以考虑如何就 GMO 改良达成国际公认的标准。

我还要补充一个“c”，作为你们应牢记的第三点：你们最好都善用这一经济史上罕见的时期——美联储和其他主要央行主动实施宽松货币政策。联邦公开市场委员会（FOMC）让资金变得比美国历史上任何时候都更便宜、也更容易获得。利率降至237年来最低水平；债券和股市以名义和实际价值计均升至历史高位；银行家和投资者手头流动资金充裕；对任何有信用资质的人来说，资金都极其充足。这种状况不会永远持续下去。现在不加以利用就太愚蠢了。

货币政策的走向

谈到货币政策的走向，我只能谈谈我自己的看法。

正如 Urban 提到的，明年我将成为 FOMC 的投票委员。我很乐意向各位阐述我的看法。我的看法是：我认为，美联储提供的流动性已经绰绰有余，不仅足以推动经济复苏，也足以使失业率从当前的7%进一步下降。正如我刚才所说，资金便宜，流动性充裕。事实上，流动性正从我们经济之船的舷侧漫溢而出，使我们面临沉溺于金融把戏、而非开展以基本面为基础的业务的风险。

货币政策的效力已然疲软

诚然，我们经济中的就业创造者——私营企业——利用这一宽松货币政策时期清理了资产负债表的负债端，并通过回购股票和提高股息来微调利润底线。他们还在持续提升生产率，并不断削减 SG&A（销售、一般及行政费用）。这些企业精打细算、经营稳健，如今随着对尚未解决的非货币因素变得更有信心，已准备好招聘员工。

我过去常说，美国是全球胶水工厂里长相最好的那匹马。如今我坚信，我们是全球赛道上最健壮的公马或母马：近四十年来，自我商学院毕业以来，我们的企业从未像现在这样做好财务准备、运营效率如此之高。阻碍它们发展的，并不是信贷和融资的成本或可获得性；真正的阻碍是财政和监管政策——这些政策最好的情况是不确定，最坏的情况则适得其反。

鉴于此，我认为，目前每月购买850亿美元美国国债和抵押贷款支持证券的计划，其代价远远超过了所谓的收益。据我所知，目前没有哪家私人或上市公司——包括许多CCC评级的信贷主体——无法获得充足且廉价的资本。我知道的私人或上市公司中，没有一家认为货币政策有欠妥之处。相反，我接触的每一位CEO都认为，由财政政策不确定性和监管干预带来的影响，是政府阻碍经济更强劲增长和企业盈利能力提升的关键因素。

FOMC助推了住房市场的急剧回暖，以及股票和债券市场的蓬勃发展。我认为，前者让中等收入群体受益，而后者主要让富人和反应迅速的人获益。尽管近期数据令人鼓舞，宽松货币政策仍未能推动就业岗位强劲增长，而这正是支撑经济所依赖的持续消费需求的基础。单靠货币政策本身做不到这一点。如果没有鼓励而非抑制美国资本支出（capex）的财政政策，旨在降低失业率（尤其是结构性失业）或改善就业质量的宽松货币政策就会显得乏力，难以发挥最佳效果。至于住房市场，房价如今正在上涨，在许多市场可能已影响住房可负担性。

通胀如何？

谈到通胀问题，根据近期修订的数据，第三季度个人消费支出（PCE）价格的年化增速为2%。达拉斯联储计算PCE截尾均值指标，我们认为该指标能更准确地反映通胀走势。过去七个月，截尾均值PCE的12个月年化增速一直稳定在1.3%。

根据调查和金融市场指标，五年及更长期的通胀预期牢牢锚定在与2%一致的水平；现代央行行长如今普遍认为2%是合适的目标。这些调查和指标还显示，市场预期2014年的价格涨幅略低于2%。

鉴于此，我不认同货币政策需要继续保持极度宽松，或进一步放宽，以使中期通胀预期更接近目标。我当然看不出有什么理由要把中期通胀预期推高到2%以上，以此促使企业加大资本支出、扩大招聘，或鼓励消费者现在多花钱而不是以后再花。在我看来，这只会损害我们刚刚开始看到的、正在缓慢改善的信心。

尤其是考虑到系统中流动性过剩，大量资金正四处流动；要把通胀预期从目前温和的水平推高，在我看来是目光短浅，甚至鲁莽。我们已经为潜在的长期通胀准备了足够多的引火物，这将严峻考验我们今后管理政策的能力。我不想再往这堆柴火上添更多木头。

是时候逐步缩减购债了

在我看来，我们美联储应尽早开始缩减债券购买规模。为了让市场能够以最小的扰动消化这一政策转向，我们应制定一份清晰明确的日程表，稳步减少购买，直至归零。我们应明确表示，除非发生严重经济危机，否则我们将坚持缩减计划，而不是像5月和6月会议后那样含糊其辞，让市场以为失业率达到7%时该计划可能就会结束。

只有这样，我们美联储才能重新专注于管理锚定收益率曲线的隔夜利率。当然，根据经济形势，我们或许希望在较长时期内维持低隔夜利率。但我们需要回归更符合央行正常职能的货币政策操作。我们需要摆脱操纵期限溢价的做法，停止延续大规模长期债券购买所造成的扭曲，以及停止承担资产负债表不断膨胀所带来的风险——目前其规模已接近4万亿美元。

再次成为牙医

我认为，这一策略本身就值得采用：如果我们能尽快退出对金融市场正常定价机制的干预，我会感到更加安心。我也认为，从保护我们有限的职权范围来看，这一策略是可取的。正如（本）伯南克主席委婉指出的那样，而我则不那么外交地表达过：良好的货币政策是让国家恢复充分就业的必要条件——但绝非充分条件。假装我们可以单靠自己做到这一点，只会让人们产生远超我们能力所及的期待。这还可能让我们误以为自己控制经济结果的能力比实际更强。

如果我可以借用一位许多同事敬仰的人物——约翰·梅纳德·凯恩斯——的话来说：如果联邦公开市场委员会的成员能设法让人们再次认为我们是谦逊、称职、如牙医一般的人，那就再好不过了。[4]我认为，现在正是重新展现更谦逊的央行官员风范的时候。

Urban，这就是我对货币政策的简要看法。秉承央行——以及牙医——的最佳传统，我很乐意不回答你或你的同事可能提出的任何问题。

谢谢。

注释

作者表达的观点不一定代表美联储系统的官方立场。

另见《Let's Talk Turkey (About Japanese Turkeys): And Other Tales from the Asian Wall Street Journal》，Urban C. Lehner 编，佛蒙特州拉特兰：Charles E. Tuttle Co，1997年。
有关 Norman Borlaug 于1970年获得诺贝尔奖的更多信息，请参见www.nobelprize.org/nobel_prizes/peace/laureates/1970/borlaug-facts.html。
要了解 Bill Raun 博士如何将他的 GreenSeeker 带给农民，请参见www.nue.okstate.edu/。
原文引语出自 John M. Keynes 的文章《The Future》最后一句，载于《Essays in Persuasion》第5章，伦敦：Macmillan and Co.，1931年。

作者简介

Richard W. Fisher 于2005年4月至2015年3月退休期间，担任达拉斯联邦储备银行行长兼首席执行官。

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